Почему следующее решение ФРС по процентной ставке будет сложным

Экран компьютера сосредоточен на финансовых рынках. (Фото Криса Хондроса/Getty Images)

Гетти Изображений

Комитет Федеральной резервной системы по разработке политики соберется с 31 января по 1 февраля 2023 года, и их решение будет трудным, более трудным, чем любой из их выборов в 2022 году. Инфляция, кажется, снижается, но, возможно, нереальными темпами, в то время как рынки труда продолжают демонстрировать большую силу экономики. Поскольку в комитет поступают смешанные сигналы, ни один из их возможных вариантов не очевиден.

Инфляция является проблемой номер один для ФРС, и новости чертовски хороши. ФРС следит за индексом цен на личное потребление, за исключением продуктов питания и энергии. Наиболее часто наблюдаемый расчет, 12-месячное процентное изменение, упал до 4,7% в последнем чтении с пикового значения в 5,4% в феврале 2021 года. Это небольшое падение, но 12-месячное изменение не учитывает краткосрочные колебания. Изменение за последние три месяца в годовом исчислении составило всего 3,6% по сравнению с 5,1% тремя месяцами ранее. Вот это значительное замедление.

Экономисты обычно скептически относятся к месячным скачкам в любом временном ряду. Наши базовые данные отражают ошибки выборки и идиосинкразическую вариацию. Мы принимаем пару месяцев изменения с недоверием. Тем не менее, последние цифры вселяют надежду на то, что худшая инфляция уже позади.

Обнадеживающий инфляционный оптимизм сбивает с толку тех, кто смотрит на исторические тенденции. Обычный временной лаг между изменениями денежно-кредитной политики и инфляцией составляет около двух лет. Это чрезмерное упрощение, но оно отражает приблизительную картину. Такой временной лаг был обнаружен в ранних кейнсианских структурных моделях экономики, более поздних нетеоретических анализах (векторные авторегрессии) и большинстве новейших эконометрических моделей (динамические стохастические модели общего равновесия).

Оценивая вероятность того, что ФРС победила инфляцию, вспомните, что их первое повышение процентной ставки в этом цикле было в марте 2022 года и всего на одну четверть процента. Они подождали до мая, чтобы поднять краткосрочные процентные ставки на полпункта, а затем распределили свои четыре крупных повышения ставок на шестимесячный период. (Полная история изложена в Forbes Advisor.) Таким образом, значительное снижение инфляции, зафиксированное осенью 2022 года, произошло через полгода после начала антиинфляционных усилий ФРС, которые были очень постепенными. Просто неправдоподобно, чтобы денежно-кредитная политика работала так быстро. Скорее всего, временные элементы — а их было несколько — исчезли, но основная проблема чрезмерных стимулов осталась.

До сих пор экономическая активность, чувствительная к процентным ставкам, снизилась, в первую очередь строительство индивидуального жилья. Розничные продажи упали в последние месяцы. Объявления об увольнении являются обычными заголовками новостей. Но снижение расходов, занятости и производства обычно предшествует снижению инфляции.

Один хороший опережающий индикатор экономической активности показывает удивительную силу: первоначальные заявки на страхование по безработице. Последние месяцы (лучше рассматривать на более коротком временном горизонте) значительно ниже среднего исторического значения, которое включает в себя как рецессии, так и подъемы.

Мои расчеты, основанные на исторически средних реакциях инфляции на денежно-кредитную политику, предполагают еще одно повышение краткосрочных процентных ставок на полный процентный пункт, которое может быть реализовано поэтапно в течение следующих нескольких месяцев. Тогда ставки должны будут оставаться высокими до середины 2024 года.

Конечно, нет никакой гарантии, что этот бизнес-цикл будет средним. На самом деле есть причины ожидать, что возможная рецессия будет отложена. Во-первых, реакция капиталовложений бизнеса на более высокие процентные ставки, вероятно, будет отложена, потому что компании пытаются использовать оборудование для замены работников, которых они не смогли нанять. Во-вторых, корректировка рабочей силы в бизнесе начинается с ликвидации открытых вакансий, и когда сотрудников фактически увольняют, они часто могут перейти улицу и перейти в другую компанию, которая остается неукомплектованной. В-третьих, сбережения, накопленные людьми во время пандемии, еще не были полностью потрачены, поэтому здоровенные банковские счета смягчят возможное снижение расходов.

На заседании ФРС прозвучат голоса, заявляющие о существенной победе над инфляцией и об отсутствии необходимости подвергать экономику еще большим страданиям. Будут и другие голоса, указывающие на исторический опыт и эконометрические модели, показывающие, что их работа еще не завершена. У обеих сторон будут данные, подтверждающие их позиции. Это время необычайной неопределенности, и перед ФРС стоит нелегкий выбор.